Dix ans après la crise, la tentation de relancer le «moteur financier» persiste

Dix ans après les premiers sursauts de la crise financière et l’explosion du marché des titres subprimes aux États-Unis, les tentations de relancer une croissance fondée sur la finance semblent refaire surface. Malgré une légère accélération conjoncturelle, la croissance potentielle reste partout encore en deçà de son niveau d’avant crise. L’investissement est loin d’avoir repris une croissance satisfaisante et l’inflation demeure faible. La tentation est donc grande pour les dirigeants européens de réactiver le moteur financier qui, de 2002 à 2007, a assuré une forte croissance aux pays occidentaux… avant de les plonger dans la pire crise depuis celle de 1929.

Certains signes ne trompent pas. Aux États-Unis, après la revue de détail de la fameuse loi Dodd-Frank de 2010 ordonnée fin avril par Donald Trump, la Chambre des Représentants a voté sa réforme jeudi 9 juin, ouvrant ainsi la voie à une refonte du texte qui encadrait les banques outre-Atlantique, mais qui était pourtant incomplète. Trump considère la loi Dodd-Frank comme une cause de la restriction de l’offre de crédit. « Nous espérons beaucoup couper dans Dodd-Frank parce que franchement, je connais beaucoup de monde, des amis à moi, qui ont des chouettes affaires et qui ne peuvent pas emprunter de l’argent… Ils ne peuvent pas parce que les banques ne les laissent pas emprunter, à cause des règles et des régulations de la loi Dodd-Frank », avait-il martelé.

Devant le Sénat, le 18 mai, le secrétaire d’État au Trésor, Steven Mnuchin, avait indiqué qu’il souhaitait « libérer » des règles de Dodd-Frank les banques dont le bilan est inférieur à 10 milliards de dollars et relever le seuil de bilan de 50 milliards de dollars au-delà duquel les règles sont plus strictes. Mieux encore, la même justification domine dans le projet de « loi Glas Steagall du XXI^e siècle ». Pendant la campagne électorale, Donald Trump avait proposé de rétablir cette loi de 1933, abolie en 1999 par Bill Clinton, qui obligeait à une séparation entre banque de détail et banque d’investissement. Cette séparation ôte de facto la garantie publique aux banques en les privant d’un moyen de chantage sur les dépôts pour sauver leurs activités de marché. Mais Steven Mnuchin a prévenu d’emblée qu’il ne souhaitait pas le retour à cette séparation. La nouvelle loi devrait également faciliter les prêts aux PME en réduisant les contraintes. Bref, c’est machine arrière toute vers la dérégulation bancaire aux États-Unis.

En Europe, le mouvement est-il réellement inverse ? Le discours officiel insiste sur la nécessité de maintenir la régulation. Ainsi, le 23 février 2017, dans une interview accordée à L’Usine nouvelle, le gouverneur de la Banque de France, François Villeroy de Galhau, blâmait le chemin pris par Donald Trump et estimait « essentiel de ne pas reculer sur la régulation bancaire ». Mais, parallèlement, il n’en a pas moins défendu la position traditionnelle de la France sur la question de l’adaptation des ratios de solvabilité imposés aux banques par le comité de Bâle, qui propose la régulation financière internationale. Or, sur ce point (la réforme de Bâle III), comme le dit Jézabel Couppey-Soubeyran, maître de conférences à l’université Paris I et auteure de Blablabanque (éditions Michalon, 2016) sur le discours du lobby bancaire contre la régulation, « l’Europe ne peut guère, sur ce dossier, donner de leçons aux États-Unis ».

De quoi s’agit-il ? Après la crise, le comité de Bâle a émis de nouvelles règles pour rendre les banques plus sûres en renforçant les exigences de couverture des risques par des fonds propres. Mais ces règles « Bâle III » étaient fondées sur une évaluation « pondérée » des risques. Autrement dit, à chaque actif bancaire est donnée une « note », ou plutôt un « poids », en fonction de son risque. Plus l’actif est sûr, plus il permet d'améliorer le ratio de solvabilité.

Entre les deux côtés de l’Atlantique, une différence de taille est née. Aux États-Unis, les banques se sont soumises quasi complètement à une méthode standardisée de calcul des actifs risqués. En Europe, en revanche, on a choisi de « faire confiance aux banques » en favorisant les « modèles internes » propres à chaque banque.

Les établissements bancaires évaluent donc eux-mêmes le risque de leurs actifs. Or, affirme Jézabel Couppey-Soubeyran, « on sait que ces modèles internes font l’objet de manipulations. Cela est parfaitement attesté dans la littérature économique ». De son côté, Christophe Nijdam, ancien secrétaire général de Finance Watch, ancien analyste bancaire et banquier, membre du collège de l’Autorité bancaire européenne (EBA), qui répond à Mediapart à titre personnel, souligne que les régulateurs eux-mêmes ont remarqué les limites de ces modèles internes : « Ces calculs donnaient des résultats très différents pour les mêmes produits, notamment les crédits immobiliers. »

C’est du reste pour cette raison que le comité de Bâle a proposé une forme de « mise à jour » de Bâle III en suggérant d’instaurer un « seuil minimal » d’écart entre la méthode standardisée et la méthode interne. Si, comme le souhaite le comité de Bâle, ce seuil est fixé à 75 %, selon les dernières informations disponibles, alors les ratios de solvabilité (qui évaluent les risques dans les bilans bancaires), calculés selon la méthode interne, ne devront pas diverger de plus de 75 % des mêmes ratios calculés selon la méthode standard.

Et c’est ici que le bât blesse. Les banques européennes refusent un seuil trop élevé et préféreraient un seuil de 60 % qui leur permettrait d’utiliser davantage leurs modèles internes, tandis que les banques étasuniennes, elles, défendent un seuil de 90 %. Ce lundi 12 juin, la Fédération bancaire française se demandait, par la voix de sa directrice générale qui juge le projet « inacceptable en l'état », « pourquoi les Européens accepteraient de se tirer une balle dans le pied ? ».

Le 27 mai, François Villeroy de Galhau, le gouverneur de la Banque de France, après avoir rappelé la nécessité d’un accord, a soutenu sans ambiguïté la position des banques françaises et européennes : « Nous disons clairement oui à la finalisation de Bâle III reposant toujours sur des modèles internes améliorés et mieux supervisés […], mais nous refuserions, à l’inverse, avec d’autres pays, notamment dans l’UE, un “Bâle IV” imposé trop à partir de la méthode standard et qui mesurerait donc moins bien les risques réels. » Cette déclaration est un modèle de langue de bois. Des « modèles internes améliorés et mieux supervisés » supposent en effet inévitablement une « standardisation » des règles d’évaluation. Or, le gouverneur de la Banque de France refuse cette standardisation… Autrement dit, la France, ici, défend le statu quo et une régulation plus lâche que ce que défendent les États-Unis, poussant en réalité Washington à céder du terrain sur ce point.

Les mythes de la finance qui président aux décisions

Pourquoi une telle position des autorités européennes sur ce sujet des règles prudentielles ? « Parce que si l’on resserre les conditions d’utilisation des modèles internes, cela se traduira par des besoins en fonds propres supplémentaires », explique Jézabel Couppey-Soubeyran. En septembre 2016, la Fédération bancaire européenne (EBF) – le syndicat du secteur financier – avait estimé à 900 milliards d’euros le besoin de fonds propres des banques européennes en cas de passage à la méthode standard d’évaluation des risques. Mais pour Christophe Nijdam, ces 900 milliards d’euros représentent le montant du « bidouillage » des ratios auquel se livre le secteur bancaire européen.

Jézabel Couppey-Soubeyran estime qu’il faut « reconnaître qu’on surestime la capacité des outils de mesure de risques » et s’en remettre au ratio de levier, autrement dit à un ratio de couverture du bilan non pondéré des risques, mesure plus fruste sans doute, mais vérifiable et beaucoup moins manipulable. On en est fort loin, comme on le voit.

L’adhésion des autorités bancaires et prudentielles françaises et européennes aux inquiétudes des banques n’est pas le fruit du hasard, mais bien plutôt d’un travail de lobbying rondement mené. Les politiques craignent que tout renforcement de la régulation ne conduise à une trop grande prudence bancaire et à une restriction dans la distribution de crédits aux entreprises (credit crunch). Pourtant, « cette crainte n’est pas fondée empiriquement », explique Jézabel Couppey-Soubeyran, qui constate que « les études de la Banque des règlements internationaux (BRI) montrent clairement que les banques les plus capitalisées sont celles qui ont le moins rationné le crédit pendant la crise ».

Rien d’étonnant à cela : les banques créent de la monnaie sous forme de prêts en s’appuyant sur leurs fonds propres. Plus ces fonds propres sont solides et nombreux, plus les banques ont la capacité de prêter. Et ce mythe a, semble-t-il, la peau dure. En fait, le vrai problème que posent les exigences prudentielles réside principalement, pour les banques, dans l’entrave faite à la distribution des dividendes aux actionnaires, et donc à la distribution de ce capital qui doit permettre une meilleure résistance aux crises et une meilleure distribution de crédit.

Or, les banques françaises distribuent beaucoup de dividendes : 2,5 milliards d’euros en 2016, soit une hausse annuelle de 53 %. Autant d’argent de perdu pour les fonds propres. Mais cette logique selon laquelle la régulation est mauvaise pour le crédit domine dans l’esprit des banquiers centraux et des dirigeants politiques européens. « Cela fait partie des mythes utilisés par le lobby bancaire », explique Christophe Nijdam.

Comme cet autre mythe, du reste, selon lequel la finance dérégulée est une source de croissance pour l’ensemble de l’économie. « Nos dirigeants commettent toujours la même erreur de croire que la finance est un moteur inépuisable de croissance, alors que si l’hypothèse de la stagnation séculaire devient crédible, c’est largement en raison des dérives du secteur financier », soutient Jézabel Couppey-Soubeyran. Comme le souligne Christophe Nijdam, « tout se passe comme si l’on oubliait les causes de la crise dans laquelle nous sommes encore depuis 10 ans ». En effet, non seulement l’hypertrophie de l’activité financière fait peser sur l’économie un risque d’ajustement violent et durable – car c’est bien la crise financière qui a détruit le potentiel de croissance de l’économie mondiale –, mais elle conduit à une véritable « ponction » sur l’économie réelle, au détriment d’un investissement productif, devenu moins attractif en termes de rendement.

Dès lors, les propositions du Parlement et de la Commission, le 30 mai dernier, de « faire revivre le marché de la titrisation » afin de « libérer jusqu’à 150 milliards d’euros de financement additionnel pour l’économie réelle » apparaissent, dix ans après une crise déclenchée et aggravée par ce même phénomène de la titrisation, comme le fruit de ce même mythe. La titrisation consiste à transformer des actifs, des prêts par exemple, en titres financiers par le biais d’une société ad hoc émettrice de ces titres. Il y a beaucoup de formes de titrisation, notamment en termes de complexité des produits financiers émis.

Mais l’Union européenne, qui espère faire de la relance de cette titrisation la clé d’une « union des capitaux » permettant aux PME d’avoir accès à des financements hors du circuit bancaire traditionnel, promet que cette titrisation européenne sera de la « bonne titrisation », centrée sur des créances immobilières et des prêts aux PME. Pour rassurer tout le monde, Bruxelles a même appelé les futurs produits titrisés européens « simples, transparents et standardisés » (STS). Le but est évident : écarter le souvenir des subprimes.

En réalité, les mythes décrits plus haut semblent toujours guider cette « relance » de la titrisation européenne. Dans son communiqué, la Commission européenne explique que ces produits « permettront aux banques de libérer du capital stocké pour couvrir les risques liés aux actifs titrisés ». Le but est donc clairement présenté : contourner une réglementation jugée contraignante pour la distribution de crédits, et donc l’activité. On a vu qu’il n’en était rien. Mais ces STS sont-ils aussi « simples et transparents » que le prétend Bruxelles ? Rien n’est moins sûr.

Christophe Nijdam pose un regard assez critique sur cette proposition. Certes, les produits titrisés européens ont affiché des taux de défaut très inférieurs à ceux de leurs équivalents étasuniens, mais leur prix, rappelle-t-il, a baissé de 80 % dans certains cas. Or, ce n’est pas un détail. La titrisation transforme en effet des crédits non négociables en titres négociables sur les marchés. La clé de leur succès, c’est la liquidité. Or, même s’ils étaient de qualité, les titres européens dont s’inspirent les STS ont été profondément illiquides pendant la crise. Et c’est ce qui explique que ce type de produit reste peu convaincant aujourd’hui. « Aux États-Unis, où ce marché est beaucoup plus développé et où il existe un vrai marché des capitaux et un fort degré d’intégration juridique, le marché de la titrisation des prêts aux PME ne fonctionne pas. Il y a peu de chance que cela fonctionne en Europe », explique l’analyste.

Relever les défis ?

Selon Christophe Nijdam, « les leçons de la crise n’ont pas été retenues », malgré les efforts rhétoriques de la Commission. Le tranching est ainsi toujours autorisé. De quoi s’agit-il ? De mêler, dans un même produit, des passifs à priorité de remboursement différente. Cela permet aussi de placer des actifs risqués et donc, pour les banques, de consentir des crédits à des créanciers peu sûrs en se débarrassant du risque de défaut. La contrepartie, c’est que la qualité globale du produit est très complexe à déterminer. La crise de 2007-2008 a montré que, dans le doute, les investisseurs préfèrent s’abstenir et déserter le marché. D’où l’effondrement des prix… et la désaffection persistante pour ce type de produits.

Parallèlement, la part du risque des STS conservée au bilan de l’émetteur a été fixée à 5 % au lieu de 20 % proposés pendant un temps par le Parlement. Pour Christophe Nijdam, ces 20 % permettaient de « responsabiliser les émetteurs » par une plus juste sélection des risques. Dès lors que le risque est porté par le marché, ce dernier se méfie. Et lorsqu’il ne se méfie plus, le risque de crise devient élevé. D’autant que – et c’est la troisième leçon de la crise, qui n’a pas été retenue – la titrisation autorise encore la présence dans les actifs de credit default swaps (CDS), autrement dit d’assurance contre le risque de défaut des entreprises. Or, les CDS à nu, c’est-à-dire la détention d’une assurance sur un actif que l’on ne détient pas, ne sont pas interdits pour les crédits d’entreprise (ils le sont pour la dette souveraine).

Autrement dit, les futurs produits STS risquent de multiplier ces assurances fictives et de mettre en danger les contreparties de ces CDS. En 2008, cela avait failli emporter l’assureur étasunien AIG, sauvé par Washington grâce à 180 milliards de dollars d’argent public. « On dissimule ce risque derrière un label de qualité. C’est réellement la reproduction des erreurs du passé », explique Christophe Nijdam.

Ces deux exemples de la discussion sur les critères du comité de Bâle et de la relance de la titrisation semblent montrer que la tentation est grande de vouloir à nouveau jouer avec le feu de la croissance « dopée » à la finance, non pas seulement aux États-Unis mais aussi en Europe. Or, les récents événements européens, notamment la faillite de la Banco Popular en Espagne et les « sauvetages » difficiles de banques italiennes et portugaises, montrent que la situation du système financier européen est toujours préoccupante.

Le 1^er mars dernier, le sénateur Pierre-Yves Colombat présentait un rapport parlementaire devant la haute assemblée et soulignait le caractère incomplet et largement superficiel de la régulation actuelle. Il évoquait un « Sisyphe régulateur » pris dans ses contradictions : « Vouloir réguler en laissant intacte la machine à faire du business. » Et accepter ainsi de perdre la partie. Et le rapport de conclure : « La probabilité d’un krach du système financier d’ampleur équivalente à celle de 2007 n’a pas diminué, bien au contraire. » Cette tentation de revenir en arrière est donc inquiétante. Particulièrement parce que, comme le note aussi le rapport sénatorial, il y a bien un lien entre la bulle financière et les « insurrections politiques » que l’on a constatées ces dernières années.

Certes, il existe quelques signes encourageants. Dans le cas de la Banco Popular, le système de résolution de l’Union bancaire européenne a été enclenché pour la première fois. Mais ce coup d’essai reste d’ampleur limitée et ne dit rien de la capacité de cette union bancaire inachevée de prévenir et de guérir des crises bancaires plus larges. Jusqu’ici, la résolution unique a plutôt été un échec et un épouvantail. L’autre signe encourageant est la volonté affichée par Emmanuel Macron d’avancer sur la taxe sur les transactions financières (TTF) au niveau européen, contrairement à ses hésitations de campagne sur le sujet. Cette décision, prise en réponse à celle de Donald Trump de quitter l’accord de Paris sur le climat, n’est cependant pas en mesure de modifier la logique du système financier.

La vraie question est davantage de savoir si Emmanuel Macron entend ou non abandonner les mythes de la finance « moteur inépuisable de la croissance » et de la « régulation néfaste pour le crédit ». Le 6 mars 2017, le candidat d’En Marche avait repris cette rhétorique à son compte, avec un discours devant les PME qui n’était pas sans rappeler celui tenu outre-Atlantique. Avec les règles prudentielles, avait-il affirmé, « on a désincité [sic] les banques et les assurances à prêter à l’économie ». « Nous nous sommes fait avoir », avait-il alors affirmé, laissant sous-entendre qu’il fallait désarmer les instances prudentielles comme le comité de Bâle, et proposant de laisser à l’Eurogroupe le soin de définir la régulation. Ces propos font écho à ceux de François Villeroy de Galhau, le 27 mai, qui rappelait que le « comité de Bâle propose, mais ne décide pas ».

Le nouveau président français saura-t-il changer, sur ce point comme sur la TTF ? Rien ne permet de répondre à cette question, mais son projet de prélèvement à taux unique sur les revenus du capital semble traduire une confiance dans un système financier source de croissance et une volonté de protéger et encourager les dividendes. Du reste, les propositions à venir sur la réforme de la zone euro permettront d’y voir un peu plus clair. Emmanuel Macron portera-t-il son projet de régulation par l’Eurogroupe, l’instance la moins transparente et la plus verrouillée de l’Union européenne ? Dans ce cas, il confirmera la tendance à une régulation freinée affichée dans sa campagne.

Pourtant, la refonte de la zone euro est une opportunité majeure. Jézabel Couppey-Soubeyran (en collaboration avec Salim Dehmej) a ainsi rédigé pour le Parlement européen un rapport où elle considère qu’une politique de régulation du cycle financier en zone euro peut permettre à l’union monétaire de mieux fonctionner. « La crise de 2010 a montré que la politique monétaire unique conduite sans aucune autre mesure d’ajustement accroît les divergences et les excès, comme les bulles immobilières. En régulant le cycle financier de chaque pays, sous la coordination du Comité européen du risque systémique (CERS), on préviendrait mieux les déséquilibres économiques et la divergence entre les pays de la zone euro », explique l’auteure.

Cela suppose alors, non pas comme le voulait le candidat Macron, de s’affranchir des règles prudentielles, mais de les renforcer et de les adapter par un contrôle renforcé. Emmanuel Macron qui, pendant la campagne, s’est efforcé de ne pas passer pour le « candidat des banques », prendra-t-il la mesure de la nécessité de sortir de la logique qui a conduit, en 2007, au désastre et qui semble à nouveau avoir le vent en poupe ?